李迅雷：2020年GDP增速目标估计为6%

“ 回顾7月份政治局会议提出的“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，并且房地产融资政策进一步收紧，这次会议则没有再强调如何让降低中国经济对房地产的依赖度。说明2020年需要更加现实地发挥房地产在稳经济中的作用。——中泰证券首席经济学家 李迅雷”

上面的想法到底有哪些变化——经济工作会议之管见

文 | 李迅雷

这两天的微信都被中央经济工作会议的解读、点评刷屏了。其实，我觉得这种咬文嚼字式的解读有过度解读之嫌，例如，货币政策和财政政策与前两年有本质的变化吗？没有。工作会议与政治局会议和四中全会之间有不一致的地方吗？没有。对此，我谈一点学习体会，不求全面，但求发现。

2020年GDP增速目标估计为6%

尽管中央经济工作会议从来不提GDP增速目标，增速目标会在3月份的两会上见分晓。我历年推测增速的准确率似乎还行。前段时间，经济学界争议明年到底要不要保六，双方的依据都很充分，认为要保六者，主要是出于翻番目标或从当前经济面临诸多困难的角度考虑；认为没有必要保六者，其依据是，从未来看，六是保不住的。

我是从现实出发，认为增速目标还是会定在六。尽管GDP目标早就被定位为“预期性目标”而非“约束性目标（如能耗指标）”，但各级政府依然非常看重这一“政绩”指标。

首先，从2015年至2019年，政府工作报告提出的GDP目标，分别为7%左右，6.5-7%，6.5%左右，6.5%左右，6-6.5%，除了2017和2018两年GDP增速目标都是6.5%（对应权威人士认为中国经济走L型）外，其余年份的目标都是下调的。例如，2018年末的中央经济工作会议认为，中国经济“稳中有变，变中有忧”，今年中央经济工作会议也认为，“经济下行压力加大”，而世界经济增长持续放缓，“全球动荡源和风险点显著增多”，这就构成了2020年下调增速目标的理由。

其次，明年是实现全面奔小康之年，尽管GDP翻番目标的实现只要5.6%左右的增速便可实现，但毕竟还要实现消灭“绝对贫困”。因此，无论是前不久的政治局会议，还是这次中央经济工作会议，都把“脱贫”移到了三大攻坚战中的最前面。要确保脱贫，就不能让经济失速，故6%的增速还是要确保的。

第三，这次中央经济工作会议有四处提到就业，去年只提到一次（六稳），可见，今年经济增速的下移和贸易纷争下的经济转型，对于就业带来的明显压力，尤其在部分低端产业外迁的背景下，低端劳动力的就业压力更大，而这些恰恰是脱贫对象。因此，会议提出：要稳定就业总量，改善就业结构，提升就业质量，突出抓好重点群体就业工作，确保零就业家庭动态清零。2008年次贷危机波及中国之时，提出“保八”，逻辑实际上也是为了保就业。如今，“保六”的逻辑，应该也与稳就业有很大相关性。

房地产“稳字当头”

这次中央经济工作会议对于房地产的提法，明显突出了一个“稳”字。提出“全面落实因城施策，稳地价、稳房价、稳预期的长效管理调控机制，促进房地产市场平稳健康发展。”与历次工作会议相比，房住不炒和“长效机制”都是必提的，而且，三年来，房地产长效机制的表述从“完善促进”到“构建”，再到今年的“全面落实”，似乎表明长效机制已经建成了。但过去一般民众对“长效机制”的理解一般都包含房产税，而这次长效机制前面的定语是“稳地价、稳房价、稳预期”，给大家一个“稳”的预期。

回顾7月份政治局会议提出的“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，并且房地产融资政策进一步收紧，这次会议则没有再强调如何让降低中国经济对房地产的依赖度。说明2020年需要更加现实地发挥房地产在稳经济中的作用。

从固定资产投资增速的角度看，房地产开发投资连续两年都是一枝独秀，增速维持在两位数，但基建和制造业投资增速都很弱。2020年即便再增加基建投资规模，效果还是有限，因为财源有限——“积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整，坚决压缩一般性支出，做好重点领域保障，支持基层保工资、保运转、保基本民生。”

由于地方政府债务压力普遍较大，减税降费进一步减少了地方财政收入，故大规模基建投资的“资金”存在缺口。而且，基建投资中能带来现金流的“好项目”越来越少了，这意味着未来债务的还息压力越来越大。例如，作为国家级工程的川藏铁路，其资金肯定有保障，但未来现金流肯定远不如京沪线。

因此，回到现实，要让地方政府稳杠杆，必须要有土地出让金的稳定收入；要让银行不良资产率不上升，就必须确保资产安全——稳地价、稳房价都是为了地方政府和金融机构的稳定，不稳则容易引发系统性金融危机。

鱼和熊掌不可兼得吗——寻求动态平衡

这次工作会议中的一段话颇有新意：“必须科学稳健把握宏观政策逆周期调节力度，增强微观主体活力，把供给侧结构性改革主线贯穿于宏观调控全过程；必须从系统论出发优化经济治理方式，加强全局观念，在多重目标中寻求动态平衡”。这与四中全会提出了完善国家治理结构体系是相呼应的。

我国很多政府职能部门，都有多重目标，如央行货币政策的最终目标包括经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支平衡四大目标。作为地方政府，目标任务更多，环保、拆建违章建筑等治理任务，会与稳增长、稳就业等任务发生一定冲突；这也是普遍抱怨比较多的“鱼和熊掌不可兼得”的问题。

但多重目标问题如何应对呢？过去的提法是,领导干部必须要学会“弹钢琴”，这次会议的提法是“系统论”、“全局观”和“动态平衡”，例如，环保为了民生，维持物价稳定、保障就业更是与民生息息相关，环保是长期任务，保就业和稳物价是当务之急，如中央经济工作会议提出，要加快恢复生猪生产，做到保供稳价。为此，在多重目标下，孰轻孰重就非常清楚，要找到动态平衡点。

实际上，由于环保是约束性指标，过去几年里，各地环保或拆违力度较大，使得民企的经营成本上升、投资意愿下降，加上外部环境原因，全社会就业压力有所上升。因此，会议文件上的诸多表述，实际上都是“问题导向”，即指导各级组织机构如何在多目标下执行好各项政策，实现“动态平衡”，这与四中全会的指引一脉相承：以财政政策和货币政策为主要手段，就业、产业、投资、消费、区域等政策协同发力的宏观调控制度体系。

因此，2020年多目标管理格局不会有大的变化，但应该会更加偏重稳就业和稳投资，前者关乎脱贫，后者关乎翻番目标。

金融风险不大了吗？只是观念变了

三大攻坚战顺序的改变，防控风险不再放在首位，这是否意味着经过近四年的供给侧结构性改革，金融风险大大降低了呢？未必如此，因为在经济增速下行过程中，风险仍会不断释放出来。之所以把脱贫放在三大攻坚战的首位，是因为2020年要完成脱贫任务。

不可否认的是，在过去三年里，上面对于金融的态度或观念发生了明显的变化。例如，2016年供给侧结构性改革之初，金融的杠杆率确实很高，于是，全面去杠杆的态度非常坚决；到了2018年初，中央财经委员会第一次会议上便提出了结构性去杠杆。2019年年初以来，“脱虚向实”的口号渐淡，对金融的重要性却给予了更高的评价，如指出“金融是血脉，经济是肌体，两者共生共荣”。

在这次经济工作会议上，进一步明确“要保持宏观杠杆率基本稳定”，实际也反映了对全社会杠杆率上升刚性化的认识。因为过去中国经济持续高增长中，很多历史“欠账”没有及时还上，在如今人口老龄化的背景下，就步入了“举债还账”阶段。记得易刚行长早在2017年就说过，“去杠杆首先要稳杠杆”，面对现实去解决问题很重要。

研究发现，几乎所有的发达经济体都存在高杠杆现象，而经济则长期维持低增长状态；我国今后的社会杠杆率水平恐怕也会逐步抬高。与此同时，经济增速也会放缓，这意味着金融风险将长期存在。

那么，如何处置或应对风险呢？中央经济工作会议提出“压实各方责任”，也就是说，各自坚守不发生风险的底线，实行“承包制”，以防范发生系统性金融风险。这与房地产的“因城施策、一城一策”实际上是一个道理。

实际上，今年外资的大量流入国内资本市场，有利于资本市场的稳定，在某种程度上也对冲了产业资本的外流。因此，加大金融开放力度，放宽准入条件，包括此次与美方达成中美贸易第一阶段协议，其目的就是了稳定影响中国经济的外部环境，逻辑非常清晰——不在乎一兵一卒的得失，而是要达到实现全面奔小康的目标。

责编：李俊虎 | 视觉：李盼 东子 

监制：卜海森 李俊虎

本文来源：李迅雷金融与投资

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